調(diào)研目的

　　我們對(duì)高盟新材進(jìn)行了調(diào)研，與公司管理層就聚氨酯粘膠劑行業(yè)運(yùn)行態(tài)勢(shì)、公司未來(lái)經(jīng)營(yíng)方略和長(zhǎng)期發(fā)展規(guī)劃等問(wèn)題進(jìn)行了探討。

　　調(diào)研結(jié)論

　　受益于原材料價(jià)格下滑，盈利穩(wěn)步回升

　　公司是塑料軟包裝用聚氨酯膠粘劑行業(yè)龍頭，市場(chǎng)占有率7~8%，隨著南通募投項(xiàng)目和北京技改項(xiàng)目的竣工，公司產(chǎn)能充足，未來(lái)增長(zhǎng)主要看公司塑料軟包裝用聚氨酯膠市場(chǎng)占有率的提升以及在新產(chǎn)品、新領(lǐng)域的拓展。目前塑料軟包裝業(yè)務(wù)仍是公司的主營(yíng)業(yè)務(wù)，占主營(yíng)業(yè)務(wù)的比例達(dá)80～90%。

　　公司2015年盈利穩(wěn)步回升，前三季度營(yíng)業(yè)收入同比下降6.78%，但歸屬母公司凈利潤(rùn)增長(zhǎng)22.56%，毛利率達(dá)31.19%，為歷史最高水平。這主要受益于原材料價(jià)格的下降。公司生產(chǎn)所需的原材料主要為己二酸、二乙二醇、多異氰酸酯等，其采購(gòu)成本占總生產(chǎn)成本的比例較高，這些主要原材料均為石油加工行業(yè)的下游產(chǎn)品，國(guó)際原油價(jià)格的起伏將通過(guò)原材料采購(gòu)價(jià)格直接影響產(chǎn)品生產(chǎn)成本。受下游需求下滑以及公司自身客戶結(jié)構(gòu)調(diào)整，今年產(chǎn)品銷量略有下滑，從而影響整體收入水平。

　　下游整合和環(huán)保趨嚴(yán)，軟包裝用聚氨酯膠行業(yè)集中度有待提升

　　塑料軟包裝用聚氨酯膠由于資金和技術(shù)門(mén)檻低、下游客戶分散，行業(yè)集中度相對(duì)較低，因此公司作為行業(yè)龍頭，市占率也僅僅只達(dá)到7~8%。但隨著軟包裝下游的并購(gòu)整合、行業(yè)集中度提升、環(huán)保趨嚴(yán)，未來(lái)軟包裝用聚氨酯膠行業(yè)產(chǎn)能集中度將有望提升。從下游來(lái)看，安姆科公司近幾年在國(guó)內(nèi)并購(gòu)整合的步伐不斷加快就是一個(gè)案例;而從環(huán)保的角度來(lái)看，聚氨酯膠行業(yè)的主要污染是VOC 排放，VOC 本身通過(guò)回收、吸附是能夠處理，但需要環(huán)保投入，行業(yè)內(nèi)一些小廠為了降低成本，通常沒(méi)有環(huán)保設(shè)施，都是以偷排形式處理，而隨著10 月1 日起國(guó)家正式征收VOC 排放費(fèi)，這些小廠未來(lái)將慢慢被淘汰。而塑料軟包裝用聚氨酯膠行業(yè)集中度的提升，利好公司這樣的行業(yè)龍頭。未來(lái)公司將通過(guò)大客戶戰(zhàn)略提升市場(chǎng)份額和客戶粘性。公司與安姆科公司簽訂了三年3 個(gè)億的采購(gòu)協(xié)議就是公司大客戶戰(zhàn)略的第一步，未來(lái)公司將繼續(xù)推廣這種模式。安姆科公司對(duì)食品安全的要求非常好，為此公司還成立了專門(mén)的食品安全部。

　　高鐵膠優(yōu)勢(shì)明顯，草坪膠、無(wú)溶劑膠為新看點(diǎn)

　　在無(wú)溶劑型軟包裝膠粘膠方面，公司也在與下游客戶一起合作推廣。未來(lái)環(huán)保型的、水性的、無(wú)溶劑的軟包裝膠粘劑肯定是趨勢(shì)，但目前軟包裝膠粘劑溶劑型的仍然占到80~90%，主要由于下游軟包裝企業(yè)原先都采用溶劑型的設(shè)備，用無(wú)溶劑得新上設(shè)備，價(jià)格也相對(duì)較高。因此，無(wú)溶劑型不可能馬上完全替代溶劑型。

　　未來(lái)幾年時(shí)間，塑料軟包裝業(yè)務(wù)都將是公司的第一大業(yè)務(wù)，公司也在積極拓展聚氨酯膠在新領(lǐng)域的應(yīng)用。交通用膠領(lǐng)域，公司目前還是以高鐵膠為主，高鐵膠主要用到過(guò)去的滑動(dòng)層、嵌縫膠、彈性墊板。公司高鐵膠已經(jīng)完成2家客戶的CRCC認(rèn)證。彈性墊板是降低高速列車高頻振動(dòng)對(duì)軌道及路基造成破壞的關(guān)鍵部件。截止目前，客專已規(guī)劃而未建設(shè)的線路至少有6,600km以上，每公里需鋪設(shè)彈性墊板約3,600塊。按復(fù)線計(jì)算，彈性墊板需求量至少為4,752萬(wàn)塊，即19,000噸，折合人民幣7.6億元�？蛯？奂�每5~8年更換一次，按平均6.5年計(jì)算，16,000km線路每年彈性墊板需求量7,500噸，折合人民幣約每年有3億元的市場(chǎng)需求，因此明年高鐵膠領(lǐng)域收入將好于今年。另外，公司聚氨酯膠也應(yīng)用于城市軌道交通領(lǐng)域。

　　其他新的應(yīng)用領(lǐng)域方面，公司還切入到草坪膠領(lǐng)域，主要做背膠和鋪裝膠，草坪膠將受益于足球事業(yè)的發(fā)展。傳統(tǒng)草坪膠用的最多的是丁苯膠，但丁苯膠使用過(guò)程中會(huì)產(chǎn)生游離苯，不環(huán)保。截至到三季度，公司草坪膠已實(shí)現(xiàn)收入400～500萬(wàn)元，進(jìn)展順利。此外，公司還在積極拓展電子、汽車等領(lǐng)域的應(yīng)用。

　　太陽(yáng)能背板由于公司切入的比較晚，推進(jìn)情況不及預(yù)期，且受行業(yè)影響，價(jià)格大幅下滑，目前主要以做大客戶和代工為主。

　　預(yù)計(jì)2015年EPS0.28元，增持評(píng)級(jí)

　　我們認(rèn)為，公司現(xiàn)有業(yè)務(wù)已經(jīng)做到了行業(yè)龍頭，未來(lái)隨著行業(yè)集中度提升和大客戶戰(zhàn)略推進(jìn)，主業(yè)仍有提升空間。但軟包裝用聚氨酯膠仍然是個(gè)小行業(yè)，發(fā)展空間有限，未來(lái)看公司新產(chǎn)品的研發(fā)和新應(yīng)用領(lǐng)域的突破。目前聚氨酯膠黏劑行業(yè)比較好的應(yīng)用領(lǐng)域有環(huán)保、電子等，未來(lái)不排除外延式擴(kuò)張進(jìn)入的可能。我們預(yù)計(jì)2015～17年EPS分別為0.28、0.33、0.38元，增持評(píng)級(jí)。

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